Cardoso moet kiezen tussen twee extremen

Door onze redacteur MAARTEN SCHINKEL
18 JAN. Wat moet Brazilië doen nu de koppeling tussen real en dollar is bezweken? De jaren negentig leren dat er slechts twee keuzen zijn: vrij zwevende koersen of het opgeven van monetaire soevereiniteit.

De val van de real. Klik op de grafiek voor een groter plaatje.

Een beetje zwanger kan je niet zijn, zo luidt de favoriete vergelijking van de Brits-Nederlandse econoom Willem Buiter over wisselkoersregimes. Er bestaat volgens hem vrijwel geen duurzame tussenvorm tussen of een zwevende wisselkoers, of een muurvaste hechting aan een ankermunt. Brazilië is het jongste bewijs van die stelling: de `kruipende koppeling' tussen de real en de Amerikaanse dollar, waarbij de Braziliaanse munt werd toegestaan om langzaam en beheerst in kleine stapjes te devalueren, bezweek vorige week.

Het Braziliaanse echec is de jongste in een lange rij: in augustus 1993 werd het Europese Monetaire Stelsel na twee grootscheepse aanvallen op de valutamarkt omgezet in een systeem van de facto vrij zwevende koersen. In 1994 bezweek de koppeling tussen de Mexicaanse peso en de dollar, in 1997 braken een voor een de lijnen tussen vrijwel alle valuta's in Azie en de dollar, en in september vorig jaar viel de Russische roebel.

Welke belangrijke landen zijn er nog over? China en India, de twee economieen die samen ruim een derde van de wereldbevolking herbergen, kennen beide een `beheerst' wisselkoerssysteem tussen de nationale munt en de dollar. In India wordt het de roepie toegestaan om van tijd tot tijd lichtjes te devalueren en zo het verschil in inflatie tussen de Verenigde Staten en India goed te maken. En in China is de renminbi stevig en met een vaste koers gekoppeld aan de Amerikaanse munt, gedekt door een deviezenvoorraad van ruim 140 miljard dollar - na de Japanse de grootste ter wereld.

Maar deze twee systemen worden beschermd door forse controles op het deviezenverkeer, zodat een aanval van binnenuit (kapitaalvlucht) of van buitenaf (banken en beleggers) sterk wordt bemoeilijkt. China nam drie maanden geleden nog harde maatregelen tegen burgers en ondernemers die door de mazen van de wet toch hun dollars het land uitsluisden. Nadeel van kapitaalcontroles is dat buitenlandse investeerders er in principe door worden afgeschrikt.

Aan de andere kant van het spectrum zijn er twee munten die zo vast als mogelijk aan de dollar gekoppeld zijn. Zowel de Argentijnse peso als de Hongkong-dollar zitten met een zogenoemde `currency board' aan de Amerikaanse munt vast. Daarbij is in principe al het lokale geld in omloop gedekt door een even grote hoeveelheid dollarreserves: de nationale munt is zo in feite een dollar met een andere naam. Soevereiniteit over de rentepolitiek is er niet, want het systeem werkt automatisch. Als veel mensen hun peso's inwisselen voor dollars, worden peso's schaars en stijgt de rente. Daardoor wordt de peso aantrekkelijker en worden dollars weer voor peso's ingewisseld, tot er een evenwicht ontstaat.

Maar ook currency boards zijn niet zaligmakend. Het systeem staat of valt bij het vertrouwen dat de overheid zich aan de regels houdt, en beschikt over voldoende deviezenreserves om er uberhaupt mee te kunnen beginnen. Het systeem is zowel Indonesie als Rusland om die reden vorig jaar ontraden. En helemaal immuun voor aanvallen is dit systeem ook niet: Hongkong heeft zijn wetgeving voor de financiele markten vorig najaar al aangescherpt, nadat `speculanten' door massaal Hongkong-dollars voor dollars in te wisselen de rente opdreven en zo profiteerden van de daling van de beurskoersen die de hoge rente veroorzaakte.

In Argentinië heeft wantrouwen in het systeem er toe geleid dat president Menem zijn minister van Financien heeft verzocht om een studie te verrichten naar de meest vergaande vorm van wisselkoersbeleid: het invoeren van de dollar als officieel betaalmiddel en het afschaffen van de peso. In de Europese Unie zijn elf van de vijftien nationale munten inmiddels zelfs gefuseerd in de euro.

Welke keuze heeft Brazilië? Vanmiddag werd bekend dat het de real aanvankelijk vrij zal laten zweven, maar zich voorbehoudt de centrale bank te laten ingrijpen met steunaankopen als de munt te ver wegzakt. In de praktijk betekent dat: afwachten welke koers de markt reeel vindt op dit moment voor de real. Op dat niveau kan de munt dan geloofwaardig worden verdedigd.

Gelukkig heeft de regering-Cardoso er vorige week niet alle dollarreserves tegenaan gegooid om de real tot het einde te verdedigen - een fout die tijdens valutacrises elders telkens werd gemaakt. Ook ligt er nog een steunpakket van 41 miljard van het IMF klaar.

Maar het moment van de waarheid komt vroeger of later: vast of volledig zwevend lijken uiteindelijk de twee keuzes. Elke tussenoplossing is slechts duurzaam mogelijk bij beperkingen op het kapitaalverkeer. En dat laatste is een oplossing waar het Westen al helemaal niet op zit te wachten.