ECB spaart kool en geit bij bepalen van rentestrategie;
Vraag naar geld is vraagteken in euroland
Door onze redacteur MAARTEN SCHINKEL
AMSTERDAM, 14 OKT. Gisteren hakte de ECB de knoop door over de
te volgen monetaire strategie.
Een geldgroeidoelstelling naar Duits voorbeeld, of de Angelsaksische
methode van het nastreven van een inflatiedoel? Het wordt voorlopig een
beetje van allebei.
Het heeft even geduurd, maar Europa's centrale bankiers zijn er uit. De
Europese Centrale bank, die vanaf januari volgend jaar het monetaire
beleid gaat voeren voor alle landen die meedoen met de Europese munt, de
euro, zal zich bij haar monetaire strategie vooral richten op de groei
van de geldhoeveelheid, maar andere indicatoren voor inflatie ook laten
meewegen.
Daarmee is gekozen voor een voorlopig compromis rond de meest
heikele beslissing waar ECB-president Duisenberg zich tot nu toe voor
geplaatst zag: de monetaire strategie van wat met ingang van volgend
jaar samen met de Amerikaanse Federal Reserve de machtigste financiele
instelling ter wereld wordt. Dat de beslissing over die strategie tot
tien weken voor de lancering van de euro uitbleef, zegt alles over
de statistische problemen waar de ECB zich tot nu toe voor geplaatst
ziet.
Voorop staat het doel van de ECB: het bereiken van prijsstabiliteit in
het euro-gebied waarover de bank het monetaire beleid gaat voeren. Dat
gebied bestaat uit de economieen van de elf Europese landen die de euro
invoeren. Zwaargewichten Duitsland, Frankrijk en Italie maken tweederde
van het gebied uit. Met Spanje en Nederland erbij is dat tachtig
procent. De resterende zes deelnemers, Belgie, Oostenrijk, Finland, Portugal,
Ierland en Luxemburg, completeren wat in economenkringen al `Euroland'
of de eurozone is gaan heten.
De bankraad van de ECB, bestaande uit de elf presidenten van de nationale centrale banken en de zes permanente bestuurders van de ECB onder leiding van Duisenberg, definieerde
gisteren wat prijsstabiliteit is: een inflatie van ten hoogste 2 procent, gemeten
als de stijging van de Geharmoniseerde Indices van de Consumentenprijzen
(HICP's) zoals die in Europees verband zijn ontwikkeld.
Voor het bereiken van die prijsstabiliteit heeft de ECB, net als elke andere
centrale bank, een instrument ter beschikking: de rente op de euro's die
de ECB in omloop brengt. Als inflatie wordt uitgedrukt als de
waardevermindering van geld tegenover een mandje van alledaagse
goederen, dan is een stijgende rente te beschouwen als het kunstmatig veroorzaken
door de centrale bank van een waardevermeerdering van geld. Inflatie en
het rentewapen zijn elkaars antagonisten.
Een groot aantal centrale banken, zoals de Bank of England, hanteert een inflatiedoel. In het
Britse voorbeeld wordt een gewenste inflatie gekozen, op dit moment 2,5
procent. De Britse centrale bankiers nemen vervolgens een groot aantal
indicatoren voor toekomstige inflatie, uiteenlopend van de prijzen van grondstoffen
tot de prijs van arbeid (de lonen) en maken daaruit een raming van wat
de inflatie op termijn zal zijn. Is die inflatie hoger dan het gestelde
doel, dan gaat de rente omhoog. Is de inflatie lager, dan kan de rente
worden verlaagd. Deze methode heeft als voordeel dat hij doorzichtig is,
en voor iedereen te begrijpen. Het nadeel is dat de manier waarop
de inflatie wordt geraamd vaak arbitrair is. Dat is een methodiek
die wellicht wel gevolgd kan worden door een centrale bank met een lange
traditie en een eensgezindheid van denken onder de beleidsbepalende
bestuurders.
Maar voor de ECB, een bank zonder die traditie, waarvan ook
niet mag worden aangenomen dat alle bestuurders voor altijd volgens
gemeenschappelijke normen blijven denken in plaats van het nationale
belang, is zo'n inflatiedoel een potentieel gevaar. In tijden waarin de
economie van Duitsland bijvoorbeeld hard groeit en wel een rentestijging
mag hebben, maar die van Frankrijk juist in de problemen zit, kan
de discussie over het rentebeleid uitlopen tot een stammenstrijd.
De Duitse bankier kan wijzen op de ene inflatie-indicator die uit de hand
dreigt te lopen, terwijl de Franse bankier juist een andere indicator te
hulp roept die laat zien dat het allemaal heel erg meevalt.
Vandaar dat de andere standaard-strategie erg aantrekkelijk lijkt. Die strategie
gaat er van uit dat inflatie wordt veroorzaakt door een te grote groei van de
hoeveelheid geld in verhouding tot de toename van de hoeveelheid
verhandelde goederen en diensten in een economie - uit te drukken als de
volumegroei van de economie. Als te veel geld achter te weinig goederen
aanjaagt, gaan de prijzen vanzelf omhoog. Te denken valt aan een
belegerde stad, die langzaam door zijn voedselvoorraden heen raakt terwijl de
hoeveelheid geld in omloop hetzelfde blijft. De prijs van een ei kan in
dat geval na verloop van tijd flink oplopen.
In de werkelijke economie kan, door geld duurder te maken met een hogere rente, de groei van
de kredietverlening, en daarmee de geldhoeveelheid, worden afgeremd. En
dat sijpelt dan na verloop van tijd door in een lagere inflatie.
Deze strategie, die door de Duitse centrale bank, de Bundesbank, sinds jaar
en dag is gevolgd, heeft veel voordelen. Hij is doorzichtig - de
centrale bank maakt een verlangde groei van de geldhoeveelheid bekend
(bijvoorbeeld tussen 4 en 6 procent) en stelt het rentebeleid bij naargelang de
geldhoeveelheid buiten de grenzen van deze doelstelling treedt. De
Bundesbank heeft goede ervaring met deze strategie, maar er zijn ook
centrale banken die er van af zijn gestapt. Het bekendste voorbeeld is
de Amerikaanse centrale bank zelf, die halverwege de jaren tachtig
besloot dat de geldgroei te wispelturig is om beleid op te voeren.
In Duitsland was dat kennelijk niet het geval, maar hoe zit dat in het Euroland van
straks? Probleem is dat niemand het weet, ook de ECB-economen niet. De
relatie tussen geldhoeveelheid en inflatie staat of valt met een
stabiele vraag naar geld. De invoering van de euro kan leiden tot plotselinge
verandering in het gedrag van bedrijven, consumenten en financiele
instellingen. Ook nieuwe manieren van betalen die door de technologische
ontwikkelingen in een stroomversnelling zijn geraakt (chipcards van
banken, cards van bedrijven of zelfs Internet) kan de relatie tussen de
geldgroei en de inflatie veranderen. De stabiliteit van de geldvraag is
dus een vraagteken in Euroland. Voorlopige studies zijn hoopgevend, maar
zeker zijn ze niet.
Ook het meten van de geldgroei is een probleem. Het
heeft tijden geduurd voordat de geharmoniseerde inflatiecijfers in
de Europese Unie er waren: ieder land had een eigen manier van
berekenen. Dat geldt ook voor statistieken over het bankwezen die ten grondslag
liggen aan het meten van de hoeveelheid geld in omloop. Voorlopige
calculaties wijzen, zo zei Duisenberg gisteren, op een geldgroei van
rond 5 procent in Euroland in 1997 en de eerste helft van dit jaar. Maar hij
hield een slag om de arm waar het de betrouwbaarheid van de calculatie
betrof.
De met name door Duitsland en Nederland vurig gewenste
geldgroei-strategie voor het monetaire beleid, die de ECB meteen een
stuk
van de ijzeren reputatie van de Bundesbank zou laten erven, kan er dus
niet van komen. Zodat de centrale bankiers nu kiezen voor een dubbele
strategie. Voorop staat de de rol van geld bij het monetaire beleid, zo
benadrukte Duisenberg gisteren tot tweemaal toe de voorkeur voor de
geldgroei als strategie voor de ECB.
Maar een breed palet van andere
inflatie-indicatoren zal ook te hulp worden geroepen.
De ECB zal, net
als de Bundesbank, een gewenste groei van de geldhoeveelheid openbaar
maken. Dat gebeurt in december, aan de vooravond van de start van de
euro
- al moet nog worden besloten welke definitie van de geldgroei zal
worden
gehanteerd. Waarschijnlijk wordt het de M3 - waar de M staat voor money
supply en de 3 voor het tellen van zowel chartaal geld (munten en
biljetten), giraal geld en depositos.
Een gewenst doel voor de inflatie
wordt niet gegeven, al is de definitie van prijsstabiliteit als een
maximale inflatie van 2 procent wel als zodanig te beschouwen. Het
openbaar maken van de raming van de inflatie door de ECB komt er echter
niet van.
De conclusie kan zijn dat de ECB kiest voor
een geldgroei-strategie, maar zolang die in de eerste jaren nog niet
betrouwbaar kan zijn, een inflatiedoelstelling als informele back
up hanteert voor het beleid. Daarmee staat de bankraad van de ECB, zoals
eerder gemeld, wel open voor discussie en onenigheid. Duisenberg stelde
daar gisteren tegenover dat hij zo open mogelijk zal zijn over het
beleid.
Die traditie is hij, zo bleek ook gisteren, dit jaar al begonnen. Vanaf
januari zal de ECB minstens elke maand, na de vergadering van de
bankraad,
een persconferentie geven. Die openheid moet de weigering compenseren
van
de ECB om zijn vergadernotulen openbaar te maken, zoals
in Groot-Brittannie en de VS wel gebeurt.